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新兴市场 无畏升息,前景可期
 

卡禄(Devan Kaloo)是英国安本资产管理公司新兴市场股票主管,负责亚太区及新兴市场的投资组合。他对于新兴市场的总体经济、个体企业如数家珍。以下是他在英国伦敦的安本总部畅谈2015年新兴市场的观察:

看新兴市场,时间轴到底要拉多长?过去一年,新兴市场的表现并不好。如把期间拉长到五年,表现还是不好。但如果你十年前就开始投资,报酬率就会比成熟市场好。

我认为投资新兴市场时,你必须了解它震荡幅度是大的,而且会不断持续。为什么?

第一,它们的流动性比成熟市场低。

第二,在大部份的新兴市场国家,外资决定了市场的高低起伏,反映这些国家的国内投资人还不成熟。

外资流出是造成新兴市场过去几年下跌的原因,过去五年来,就有四年资金是流出的。

这是一个满怪的现象,在金融海啸后,投资人对新兴市场的兴趣十足,但现在他们宁愿投资美国、欧洲,甚至日本,显然新兴市场不再受到爱戴。

而油价崩跌,美元走强,让美国的投资目标更吸引人,使得新兴市场资金流出更明显。

我认为有三个原因让投资人不敢投资新兴市场。包括美国可能会升息、中国经济走疲、还有企业获利的疑虑。身为选股的人,获利状况是最重要的。

却步原因一:美国将升息的冲击?

为什么美国升息会对新兴市场带来影响?第一,大部份新兴市场国家收支帐呈现赤字,这意谓你需要靠外资,如果美国升息,资金成本就会上升,造成国内利率升高,如此一来经济成长就会放缓。

QE结束的时候,新兴市场利率走升,造成新兴市场经济成长放缓。

我们看到的现象就是,新兴市场货币走疲、景气放缓,进口萎缩,但出口则因为货币贬值而变好。

整体而言,经常帐改善了。所以过去三年来我们看到的是新兴市场对于外资的依赖度降低。因此,现在和一三年相比,美国升息对新兴市场带来的冲击不会那么大。

另外一个要考虑的因素是,油价下跌。七五%的新兴市场国家都是石油进口国。换言之,油价下跌对大部份的新兴市场国家都是一大利多。油价下跌,进口就会减少,改善经常帐赤字,财政会变好。财政状况改善后,把钱挪到基础建设,对一个国家而言有加乘效果,可以推升经济成长。

却步原因二:中国经济走疲?

企业外币借款增加,国际结算银行(BIS)统计,外币借款从二○○八年至今,从八千亿冲到两兆美元,在很短的时间内大幅增加。

我们要看那些债去了哪里?很多债都是借给中国的。因为在金融海啸后有项新政策,让中国企业用很低的利息借美元债,并且把钱带进中国投资房地产或是其他资产,造成资金大量流入中国。

我认为,中国的一大问题是资本错置。其中一个原因是,它的金融系统是封闭的,基本上存款和借款利率都是由政府所设定,金融体系运行的方式就是政府看好某个流向,资本就往那里流了。

这带来经济的高速成长,但也造成资本错置的问题,部份产业产能过剩、房地产过热,也伤害了环境,很多污染严重的矿场早该关了,但是没有。中国政府已经意识到这个问题,而且想改变,这值得赞许,也是必要的。

中国要做的有两件事情。一是要从投资转向消费驱动的经济成长。另外一个是利率自由化,把利率的决定权从政府交给市场。长期来看,中国状况是好的,但是现阶段会有阵痛期。

这使得中国政府开始改变战术。基本上,从去年十一月首次降息开始,大家就认为中国会实行宽松政策,他们还会降息、降存款准备率,从银行释放出资金流动性。也会看到加码投资基础建设,保增长。

有趣的是,中国很多现象比较像是已开发国家,包括通缩、债务高。为了解决社会问题,只好刺激经济成长。就像刚才提到的,中国的问题就是资本错置,一直仰赖资金。而现在做的事情无法解决问题,但是至少让中国继续成长。

却步原因三:新兴市场企业获利能力?

2011年,我们预期2014年新兴市场企业获利成长8%;一20146月,当年获利成长会到12%;到最后成长是0%。这和预期落差非常大。

分析师是不是做得不好?还是发生了什么问题?新兴市场崩跌的时间点和石油重挫是一致的。新兴市场获利率从一一年三月开始大幅下降,主要差异是能源和材料价格,大幅侵蚀获利。

但你再仔细想,新兴市场获利率变差主因是能源和原物料产业问题,所以除了原物料、原油和天然气,新兴市场企业表现其实还不错,它们在艰困的环境中还是维持获利。

要记得,过去两年多数新兴市场国家经济都趋缓,升息、增加资金成本,但企业还是可以维持这样的获利和股东权益报酬率(ROE),表示新兴市场企业在艰难环境中还是成功地降低成本、着重获利。

最后做个总结。2014年,新兴市场是表现第二好的目标,它不是不如成熟市场,只是不如美国,但全球都不如美国。主因是联准会准备升息、不再印钞以后,自然使美元走强。而新兴市场已经不 像过去对升息这么敏感了,经常帐赤字减少、油价下滑。

至于中国,则在保增长和调结构中二选一,他们现在选了保增长,不过调结构是迟早的事,中国必须了解他们得面对低成长,但是他们希望是缓慢走软,而不是硬着陆。

另一方面,原物料和能源产业除外,新兴市场的企业获利表现很好,未来还有成长空间。

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